Det er akkurat ett år side forrige gang Hydro var Ukens Aksje i Finansavisen. Den gangen var overskriften «Fra helvete til himmel», som var vår enkle beskrivelse på hva som hadde skjedd i løpet av Hilde Merete Aasheims to første år i sjefsstolen.
Kort fortalt hadde Hydro gått fra oversvømmelse ved Brasil-anlegget og omfattende cyberangrep rett før Aasheim begynte, og en verdensomspennende pandemi rett etter, til kraftig stigende aluminiumspriser, inntjeningshopp og en dobling av aksjekursen til 66 kroner på kort tid.
Men vi skrev også: «Når markedene kan gå fra helvete til himmel på så kort tid, kan selvfølgelig også det motsatte skje. Men det tror ikke analytikerne.» Og la det være klart med en gang, vi er i dag langt unna helvete. Men det er en del mørke skyer i horisonten, og det er lite som tyder på at de skal blåse bort med det første.
Prisen faller
Så hva har skjedd siden sist? Først og fremst har vi fått en europeisk energikrise, som sammen med Russlands innmarsj i Ukraina, har gitt store globale ringvirkninger. Det som er enklest og observere er at inflasjonen har tatt seg kraftig opp. Det samme har rentene.
Dette har vært synlig en god stund, for da Hydro-sjefen la frem førstekvartalstallene i mai, sa hun:
«I dag er markedet stramt, med stor volatilitet. Vi har den seneste tiden hatt covid-nedstengninger i Kina, mens bilindustrien fortsatt mangler halvledere. Det er samtidig krig i Ukraina, med en påfølgende kraftkrise i Europa som presser prisene oppover. Dette skaper en inflasjonsfrykt, som kan føre til at varene blir så dyre at forbrukerne slutter å handle.»
Stadig flere sentralbanker gjør nå alt de kan for å drepe inflasjonen. Den foreløpig siste var Den europeiske sentralbanken, som satte opp renten med 0,75 prosentpoeng i forrige uke. Disse innstramningene vil før eller side dempe forbruket, noe som rammer råvareprodusenter, inkludert aluminiumsindustrien.
Samtidig snakker stadig flere om en mulig resesjon i Europa og USA til neste år. Det har allerede slått inn i aluminiumsprisen. I september i fjor ble aluminium handlet til 3.000 dollar på London Metal Exchange (LME). Rett etter at Russland gikk til krig i Ukraina føk prisen opp til en historisk toppnotering på over 3.800 dollar. I dag er prisen under 2.300 dollar, som er det laveste nivået på 17 måneder.
Så nedturen komme
La oss spole tilbake til begynnelsen av juni, da aluminiumsprisen fortsatt var på 2.800 dollar. På en stor aluminiumskonferanse i USA satte det anerkjente analysehuset Harbor Intelligence støkk i forsamlingen med å spå et bratt fall i aluminiumsprisen.
«Så langt i år har vi hatt rekordsterk etterspørsel etter aluminium. Men forbruket vil ikke holde seg på det nivået vi har sett de seneste par årene. Samtidig er det mye aluminium i markedet,» sa adm. direktør Jorge Vasquez i Harbor Intelligence.
For tre måneder siden så Vasquez for seg at prisen ville falle med 20 prosent i andre halvår til 2.310 dollar i desember og 2.250 dollar i 2023. Det er omtrent der vi er nå. Harbor-direktøren sa også at hvis mye går galt i verdensøkonomien, kan aluminiumsprisen falle til 1.850 dollar i 2023.
Det er vanskelig å vurdere hvor sannsynlig en så lav aluminiumspris er, men skulle det skje er i hvert fall ikke Hydro og Aasheim i himmelen lenger.
Godt posisjonert
Alle aluminiumsprodusentene merker selvfølgelig at prisen på lettmetallet er på full fart nedover. Hydro er likevel det av selskapene som blir minst stresset.
Det skyldes at over halvparten av Hydros primæraluminiumsproduksjon ligger i Norge, og her har selskapet sikret seg langsiktige kraftkontrakter. Dermed blir disse anleggenes kostnadsposisjon langt mindre påvirket av dagens skyhøye energipriser.
Hydros deleide smelteverk i Slovakia hadde av forskjellige grunner ikke mulighet til å inngå langsiktige kraftkontrakter, og det kan medføre kroken på døren for hele anlegget. I forrige måned ble hele produksjonen besluttet midlertidig stengt ned.
«Slovalco har ikke strømkontrakter fra og med 2023. Med dagens strømpriser ville vi fått tap i mangemilliardersklassen. Vi blir derfor i praksis tvunget til å stenge ned,» sa Hydros informasjonsdirektør Halvor Molland til Finansavisen.
Tidligere denne måned har også andre europeiske aluminiumsselskaper valgt å redusere produksjonen, blant annet Aluminium Dunkerque Industries France. I den forbindelse sa konsernsjef Guillaume de Goys:
«Den europeiske aluminiumsindustrien har allerede betalt en høy pris for energikrisen. Hvis vi fortsetter å kutte produksjonen ytterligere, kan vi komme i en posisjon der hele primæraluminiumsproduksjonen forsvinner fra Europa. Det vil være dårlig nytt for kontinentet.»
Estimatene skal ned
Til tross for krisestemning i deler av sektoren, ligger det fortsatt an til at Hydro skal tjene gode penger.
I forbindelse med at selskapet i sommer la frem andrekvartalstallene så analytikerne for seg et justert nettoresultat på 21,2 milliarder kroner i år. Til neste ble det spådd et fall til 16,2 milliarder kroner, og deretter en jevn stigning igjen til 17,6 milliarder i 2025.
Det er solid inntjening for et selskap som knapt har gjeld og en egenkapital som er prises til 140 milliarder kroner .
I disse estimatene opererte analytikerne med at den realiserte snittprisen (LME) på aluminium vil bli 2.709 dollar i år, 2.508 dollar til neste år, 2.623 dollar i 2024 og 2.744 dollar i 2025. Det spørs om ikke analytikerne var litt vel optimistiske i sommer med tanke på at LME-prisen nå ligger under 2.300 dollar.
Så estimatene skal ned. Spørsmålet er vel egentlig bare hvor mye. Derfor er det kanskje litt rart at Hydro-aksjen i dag handles på samme nivå som for ett år siden, den gangen pilene pekte oppover og himmelen nærmest var skyfri.
Morten Normann, Carnegie
Hold, Kursmål: 60 kroner
Vi har en hold-anbefaling på Norsk Hydro med kursmål på 60 kroner. I dag er Hydro et aluminiumsselskap som er særdeles godt posisjonert i verdikjeden med komparative lave energikostnader. Der andre europeiske aluminiumsselskap har kuttet produksjonen som følge av høye energikostnader, er det kun Hydros lille deleide smelteverk Slovalco som har stengt ned.
Årsaken til vår lunkne holdning er at vi tror inntjeningsestimatene skal ned. I forkant av andrekvartalsrapporten lå aluminiumsprisforventningene for 2023 nærmere 2.600 dollar pr. tonn. I dag ligger aluminiumsprisen samt forwardprisene for 2023 cirka 300 dollar lavere. I den samme perioden har ikke inntjeningsforventningene endret seg nevneverdig. I tillegg har premiene (på toppen av aluminiumsprisen ved LME) falt kraftig, noe som er negativt både for Hydros primærvirksomhet og nedstrømsvirksomheten. Ved en kraftigere nedkjøling av den globale økonomien er det selvfølgelig mer nedside i premiene. Markedet priser i dag aksjen til en P/E-multippel på rundt 8 for 2023, noe som er lavere enn historisk snitt, men så er implisitt margin pr. tonn også mer enn dobbelt så høy. Aksjen er dessuten priset cirka 35 prosent høyere enn Alcoa. I sum synes vi ikke dette er spesielt attraktivt.
Vi vil til slutt nevne et potensielt scenario hvis det blir virkelig ille med hensyn til energisituasjonen utover vinteren. Hydro har cirka 55 prosent av sin norske primærproduksjon i strømområde NO2/5, og det er områder som har høy strømpris. Et tonn primæraluminium krever rundt 14.000 KWh strøm. Ved nedstengning av produksjonen og salg av strømme, basert på en pris på 5 kroner/KWh, vil dette teoretisk gi et bidrag på cirka 7.000 dollar pr. tonn aluminium, med andre ord milevis over dagens aluminiumspris på cirka 2.300 dollar pr. tonn. Om Hydro velger å gjøre det, eller blir instruert ved en mulig krisesituasjon denne vinteren, får være opp til leserne å spekulere i.
Hydro
* Ble etablert i 1905, og er i dag et av verdens største aluminiumsselskap.
* Produserer alt fra råstoffet bauksitt til ferdig aluminium. Er også en stor kraftprodusent i Norge.
* Har rundt 30.000 ansatte og virksomhet i rundt 40 land.
* Drev tidligere også med olje og gjødsel. Oljevirksomheten ble fusjonert inn i det som nå er Equinor, mens gjødselvirksomheten ble børsnotert som Yara i 2004.
* La nylig om strategien for å satse på ny energi. Har prosjekter gående som ser på muligheten til å starte opp hydrogenproduksjon, bygge ut grønn energiproduksjon og fremstille batterier.
* Hilde Merete Aasheim har vært konsernsjef siden 2019.
Største aksjonærer
| Nr | Aksjonær | Eierandel |
| 1. | Nærings- og fiskeridepartementet | 34,3% |
| 2. | Folketrygdfondet | 6,0% |
| 3. | State Street Bank and Trust | 2,8% |
| 4. | JP Morgan Chase Bank | 1,3% |
| 5. | State Street Bank and Trust | 1,3% |
| 6. | State Street Bank and Trust | 1,2% |
| 7. | Clearstream Banking | 1,1% |
| 8. | Goldman Sachs | 1,1% |
| 9. | JP Morgan Chase Bank | 0,9% |
| 10. | Morgan Stanley | 0,9% |
Regnskapstall
| (Mill. kr) | 1. h/22 | 2021 | 2020 | 2019 |
| Driftsinntekter | 113.509 | 152.212 | 114.291 | 149.766 |
| Driftsresultat | 21.640 | 17.887 | 9.356 | 499 |
| Resultat før skatt | 22.523 | 18.397 | 4.804 | -1.556 |
| Resultat etter skatt | 17.547 | 13.942 | 3.886 | -2.370 |
